澳洲牛市悲剧！坚持价值投资几十载，这位传奇基金

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在刚刚过去的一周，资管界发生了一件让人震惊的消息。著名价值投资者沃克斯(Charles de Vaulx)从曼哈顿一幢大楼的十层纵身跃下，自杀身亡。享年59岁的沃克斯是两个孩子的父亲，同时也是一名坚定价值投资者。这位来自法国的基金经理，曾在2001年与其导师Jea Marie Eveillard共同被评为晨星公司的年度国际基金经理。2006年，他再次获得了该奖项的亚军。2008年，沃克斯和其他三名合伙人创立了投资公司International value Advisors（以下简称IVA），创立之初恰逢金融危机期间，他们的价值投资方法非常受欢迎，并且很快就吸引了大量资金。根据晨星的数据，截至2010年底，IVA国际（IVIQX）管理了23亿美元资产，而IVA全球（IVWIX）则管理93亿美元资金。01十载沉浮 IVA令人唏嘘的命运IVA在鼎盛时期管理的资产超过200亿美元，但截至去年底，IVA所管理的资金规模已缩减至8.63亿美元，有两位联合创始人也先后离开。3月10日，IVA突然发布公告，宣布计划短期内对旗下2个基金进行清算，并立即卖出资产组合中持有的股票，以便在清算日期之前将股票换成现金及等价物。而在清算完成后，IVA也宣布关门，短短一两天内，IVA的大部分工作人员都离职，互联网上也没有更多关于IVA的消息。一般情况下，当某只基金业绩不佳，或者难以吸引投资者，资管公司会把这只基金合并到其他规模更大、回报更好的寂静中，彻底清算的情况只会发生在资管公司中规模极小的基金身上。虽然IVA全球和IVA国际体量并非“巨无霸”，但他们绝非什么小基金。是什么促成IVA决定清算旗下的基金并关门大吉，而不是削减成本继续运营，或者卖身于其他公司？这一切还要从市场环境骤变说起。在2008年金融危机来临之前，沃克斯一直不愿意在一个充满不确定性的投资环境中“all in”，因此在2008年10月底，沃克斯掌管的基金手里握有31%的现金，年底前现金比例也依然有25%之多。2008年四季度，IVA全球的回报率为2.8%，同期标普500指数大跌21.9%，MSCI全球指数大跌22.4%，当时IVA的表现可谓“笑傲全球”。在沃克斯漫长的职业生涯中， 他青睐投资被低估和冷门的股票，并且从未偏离过自己的深度价值投资方法。但随着央行开始“救市”，一个流动性泛滥的时代来临了，不过IVA的投资策略依然是谨慎、谨慎再谨慎。全球泛滥的流动性和不断高企的债务显得沃克斯的投资风格与时代格格不入。他严格的价值投资者标准令其始终无法找到足够多的价廉物美标的公司，因此，IVA旗下两只基金的现金持有比例常年保持在20%以上。到2009年年底，IVA全球的现金持有比例升至42%，随后又回落到17%-30%区间，并于接下来的五年内大致保持在该水平。但到2014年，IVA全球的现金持有比例再度上升，达到30%至40%，并且再也没有跌至区间以下。在一个大盘普涨的时代，坐拥一大堆现金给IVA的业绩构成相当大的拖累。IVA全球早期出色的表现令其管理的资产规模不断增长，到214年年底，IVA全球管理的资产已经达到101亿美元。但随之而来的选股失误，以及极端的现金持有比例令其业绩不断跑输，客户撤资不断。2019年，客户加速赎回资金，到2019年年底，IVA全球管理的资金规模已经骤降至54亿美元，IVA国际也遭遇类似的命运。2020年，新冠疫情的发生，改变了许多人的命运，也包括沃克斯的。人们本以为疫情冲击下金融市场崩溃，持有巨额现金的IVA能从防御性策略中跑赢市场。事实上，2020年年初市场的动荡下，反而是成长股跑赢价值股。在去年1月21日至3月23日（MSCI ACWI指数的录得高点与低点的时间），得益于手握大量现金，IVA相比于其他基金确实表现出色，但还是亏损了25.9%，这也引发更多投资者的不满，而随着市场大跌，IVA虽然逢低加仓，但并没有明显削减现金持有比例。沃克斯当时在接受媒体采访时表示，他们看好的公司价格并没有跌到很便宜的位置，而他们为标的资产内在价值估值也随着市场价格下跌而下降。虽然沃克斯不看好，但市场却出现快速反弹，速度之快令沃克斯根本来不及“上车”。当然，危机期间IVA也可以持有债券，但IVA的基金经理表示，他们初期确实持有大量企业债，但疫情冲击金融市场之后，债券的吸引力也在下降。投资人对沃克斯没能抓住市场反弹的机会大感失望，继续从撤回资金。到了2020年年底，IVA全球的资管规模已经降至可怜的21亿美元，同比一年前再度减半。02压垮IVA的最后两根稻草低迷的业绩表现，不断撤资的客户之后，IVA另外两名“灵魂人物”的离职可能是压垮沃克斯的“最后两根稻草”。2020年7月，IVA联合创始人、联席CIO德-拉尔德梅尔（de Lardemelle）离开了公司。IVA没有就德-拉尔德梅尔的离职给出原因，但内部人士透露，从2019年秋季德-拉尔德梅尔被提拔为联席CIO之后，沃克斯与德-拉尔德梅尔两人并未出现投资决策的分歧，后者比沃克斯更愿意囤积现金。德-拉尔德梅尔出于何种原因离职不得而知，但最后的结果是，IVA只剩下沃克斯一个有投资组合管理经验的人，再无人能与他分担客户联系、分析师和交易员监管的责任。沃克斯在德-拉尔德梅尔离职后坦言，公司没有人能够填补他的职位。德-拉尔德梅尔的离开也让沃克斯与客户之间关系变得更加紧张。在接管IVA全球后，沃克斯立即出售了德-拉尔德梅尔管理时的大部分持仓。而在短短5个月后，也就是2020年12月，IVA失去了另一个“灵魂人物”——执行合伙人Michael Malafronte。Malafronte的角色类似于CEO，负责处理公司各方面业务，这也意味着管理上的重压又落到了沃克斯肩上。与此同时，客户的撤资还在持续，今年前两个月，客户赎回了2.83亿美元资金。截至2月底，IVA全球的资产管理规模降至19亿美元，IVA国际的资管规模也从2017年的40亿美元进一步降至5亿美元。随着沃克斯的离世，已经无从考证他为何选择清算基金，而不是继续“苟活”。一位对沃克斯评价甚高的前IVA员工表示，沃克斯一直谨记巴菲特职业生涯初期的决定，即在迫不得已的情况下，应该将资金归还给股东。他认为巴菲特的言行在沃克斯的想法上起到了一部分作用。03牛市悲剧， 也是一个时代的缩影沃克斯的离世在价投世界掀起波澜，也让同为价值投资者的许多基金经理唏嘘不已。价值投资公司Moerus Capital的联合创始人Amit Wadhwaney表示，自己与沃克斯相识30多年。最具讽刺意味的是，当下的投资世界正向着有利于他的时刻转变，就在他坚守如一的投资纪律即将获得回报的时候，他没有撑下去。就像晨星公司的高级分析师Gregg Wolper形容的那样，沃克斯始终践行着自下而上（top-down）的投资策略，他对公司进行深入的研究，对宏观经济时刻保持敏感度。而看到全球各国不断上升的债务水平趋势，这些因素都深深困扰着他。沃克斯作为一个价值投资者，眼见不断上升的债务水平和估值水平，毅然选择在股市疯狂上涨时坚持持有现金。这也导致在市场不断上涨时，沃克斯的业绩出现下滑。“他之所以坚持这点，并不是因为他固执。而是他认为，这是保护股东们免受亏损的最佳投资方式。这是他在行使他的义务。”Wolper感叹。他的导师Eveillard也表示了对沃克斯的缅怀：我会永远怀念这个1987年在SoGen基金需要支持时，一直帮助我的实习生。沃克斯之后在First Eagle Funds的工作也一如既往。First Eagle Fund的官网也表达了对沃克斯的致敬，他们表示：沃克斯在投资管理行业，和在那些与他合作过的人身上，留下了不可磨灭的印记。他也是First Eagle Fund价值团队的主要贡献者。
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