3月中旬，活跃在长三角的VC朋友王明哲分享了他们的最新退出情况。
"我们退休了一个项目，赚了 30 倍的利润。"王明哲难掩兴奋之情，介绍了这次的退出策略——每一轮退出。这个30倍的Harvest项目是他的机构在A轮投资的一家信息技术公司。不久前，他在D轮卖出了一只TOP基金的大部分旧股，归还了3000万元。
无独有偶，一位从PE转为早期的机构募资负责人也在近期的募资路演中强调了该机构的退出策略： “不只IPO”表示会在项目价值增长最陡的时候退出，哪怕是“每隔一轮”，希望先给LP吃一颗定心丸。
这很有趣。还记得2020年，当VC/PE认为是“20年最赚钱的生意”时，当我们和机构谈“隔一轮退休”的时候，大家普遍都秘而不宣——“这不符合我们长久以来的——”术语“价值投资愿景”，当时LP也愿意为此开一张支票。
然而，随着行业出清日趋激烈，LP对回笼资金的诉求也越来越强烈，于是事情发生了微妙的变化—— VC/PE“隔一轮回撤”愈演愈烈。用王明哲的话来说，等待IPO的不确定因素太多，不如撤掉一些，先做一些DPI，给LP一个交代。
< p style="text-align: left;">说到很多GP都在担心辞职，王明哲开口了。
在这家腰部VC机构工作、30倍收益并不是他经历的第一个一轮一轮的退休项目，此前他从事的是一个AI应用项目。三轮过后，公司估值从3000万涨到11亿，团队四倍本金返还。这完全配得上今天的估值反转。这是一个丰收。
所谓“隔轮撤退”，即VC每隔一轮或两三轮就投资一次。在获得初始收益后，他们首先退出部分股权以锁定部分收益并获得流动性。
其实每隔一轮就退居VC/PE圈子并不是什么新鲜事，但比起IPO钟声响起的高光时刻，几乎很少见到GP来“每隔一轮就退休”。
经过一轮面试，虽然听起来不如IPO，但不少机构已经实施了“一轮又一轮的退场”。基地北京消费投资人顾伟透露，他的机构专注于早期消费投资，专注于早期和小额投资，更愿意秉承长期主义，陪伴创业者走得更远。但由于近两年的实际因素，为了公司后续引入新资源，也为了基金的收益水平，结合公司的再融资方案，开始考虑轮流退出。
在他的印象中，机构旗下的一个基金，投资过知名零食品牌和宠物品牌，有的在新一轮融资的时候，退出了部分资金，收益超过了投资金额，“这只基金目前的DPI已经超过1了。”
但深入谈过之后，顾魏某有些惆怅——前几年在消费和投资繁荣时期多轮投资或增资的项目，如今却处境尴尬。一方面，消费投资整体降温大幅回落，几乎没有人愿意接盘，下一轮想退也退不了；另一方面，圈内流传的A股消费行业红绿灯规则也给IPO退出带来了不确定性。未来消费投资如何退出，是很多消费GP头疼的问题。
情比人强。隔轮退场已经悄然成为很多GP在募集新资金时提高DPI的手段，比如过早退出一些有成长潜力的优质项目，或者倒卖，甚至将旧股转让给LP以吸引后者投资更多的。
北京的一家中后期投资机构曾经这样做过。三年多前，这家投资机构投资了一家软件行业的明星独角兽。该项目是圈内公认的行业标杆，其份额非常抢手。但由于种种原因，至今未能上市。最后，机构只好卖掉旧股，提取几十亿现金给大家分享。 “LP很开心，基金的DPI也变高了。”
不过并不是每个项目都适合隔轮，尤其是硬科技投资公司。 “我们的投资组合中还有一个半导体细分赛道项目，一年内投资翻了一番。”王明哲坦言，目前球队仍会长期坚持下去。 “硬科技的增长是比较线性的，基本上轮流回撤是很难赚钱的。”
也有投资人表示犹豫和观望——以及——看对越来越流行的“轮岗退休”的态度。“作为GP，我对投资的项目每隔一轮就退出的情况非常敏感，这是需要关注的完全调整的内容。一位上海投资人直言，“当然希望老股东也加持，如果老股东想跑路，一定要查清楚原因。” ”
LP开始面试GP，“要求返现真实”
LP更急。
国资背景的市场化母基金合伙人刘倩长三角认为，GP应适当补充这一“隔周退”的退出策略。原因是现在上市的不确定性很大，一二级市场的套利空间进一步缩小。 IPO轻松赚钱的时代已经过去。对底层项目的把控力肯定没有自己直投的项目强。
刘谦透露，他们最近正在逐一约谈GP，要求一个增加DPI，”我们的LP只要求真正的返现。他进一步指出，行业内大部分投资机构都投资了明星公司，IRR很满意，但DPI却很丑。他们面临的困境是
有家族办公室背景的LP也很被动，“从LP的角度来看，当一个公司的市值是已经高于其潜在价值，一见好就收下是明智的决定。 “言下之意，GP不要有赌博心态，不必等到上市就退出，可以选择退出部分持仓，锁定利润降低风险，为LP带来回报。” /p>
"大部分LP每隔一轮就有退场的愿望，尤其是近两年，比以往任何时候都更加迫切。募资圈资深人士John认为，核心在于标的资产和GP对标的资产的退出判断。如果很多底层项目未来有望成长，上市预期和退出价格都比较明确，GP肯定不会想每隔一轮就退场，甚至到期后延期或者设立后继基金会继续看好。
同时，他也强调，大部分行业的管理能力不强，很多GP在低层成绩不佳项目，他们不需要 LP 来催促他们。他们绝对希望每隔一轮就退役，然后安顿在自己的口袋里。”这些GP确实占了大多数，尤其是这两年，变得非常难了。 "这里不得不提一下GP日益严峻的生存环境。
背景是2015年中国本土VC/PE爆发，至今已七年或八年时间。一般来说，人民币基金的期限通常在5-7年之间。现在随着时间的推移，大量基金进入退出期，是时候交出答卷了
但从整体退出情况来看其实并不乐观。投资者分享的一份数据显示，近30%的GP综合IRR在市场已经达到40%以上，综合投资回报率MOIC为3，但生成的DPI数据并不理想，近70%的机构DPI低于1，其中一半仅达到0- 0.5.
这也是大部分一级市场基金存在的问题——基金到期了，LP的本金还没退。
从这两年开始，每年有近万亿存量LP进入清算节点，退出的矛盾开始出现，引发圈内进一步思考“每隔一轮就退场”的策略。
当老股东退出一轮，压力来了
在创业公司的这两年，圈内逐渐形成共识——全面注册制背景下，IPO时代来临很多钱都没了。
"一级市场和二级市场不存在套利。现在，上市赚钱并不容易，更多考验的是投资人的提前预判，以及项目真正价值的发现和培育。 "中金首席合伙人、董事长施安平曾在2023投资百人论坛上表示，注册制打开了退出通道，但对投资者提出了更高的要求。
我们可以看到，一二级市场的倒挂已经非常普遍，很多公司上市后都没有成长性。联信资本创始合伙人瞿立峰也表示，随着新政的全面实施注册制之后，以往常见的一级二级套利行为越来越少，对于很多公司来说，IPO可能只是一个起点，上市后的成长更重要。
当疫情结束，生活仿佛回到了从前，但一级市场的投资却再也回不到从前。在新资本市场背景下，她指出，市场底层逻辑的变化使得投资越来越同质化，IPO退出的获利效果越来越差。
从2016年开始，年均1万亿元的一级市场投资不可能通过IPO彻底退出。在刘晓丹看来，中国并购市场的系统性机会已经显现，并购基金恰逢其时。
但同时，她也强调，在IPO退出受阻的情况下，并购不应成为救命稻草。 “优质项目不能靠IPO退出，在市场环境下，并购虽然估值肯定不如IPO，但可以创造真正的DPI。”
深圳一位VC机构合伙人也表达了类似的观点。口袋里有保险——这可能是中国创投行业近两年来最深刻的教训。
回顾过去两年，不少明星项目在二级市场市值暴涨，为背后的投资机构带来了诱人的账面回报。几个月后，以中概股为代表的明星公司开始出现“腰斩”式的下跌，VC机构的账面利润荡然无存。不过，随着VC退出的急迫性，新的问题也可能正在酝酿。
一位投资人在小红书分享了一个案例——一家知名创业公司近两年因为“退出”问题倒下。原因是其早期投资人想退出，但创始人认为公司正处于发展的关键时期，如果老股东此时退出，势必会引发市场的炒作。
但早期投资人态度强硬，坚决退出，甚至在股东大会上直接表示，“别让我退出，而且未来的所有提案，如果没有表决，公司将无能为力。”
最后这家VC机构如愿以偿，赚到了钱。当越来越多的投资人选择每隔一轮就退场时，整个创投生态
“你为什么不想和时间做朋友了？”说到最后，顾维叹了口气。
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