盘中正收益很少，不关注行情是最好的选择
问：您如何评价今年的市场？您如何看待今年市场的表现？
蒋丞：我对今年的行情还是比较纠结的。如果说2019年到2021年这三年是明显的结构分化，今年好像也有结构分化，但钟摆是左右摆动的，而且摆幅不大，主线也不是那么清晰。过程中可能会有一段时间。方向更好，过一段时间那个方向会更好。
整体来看，今年没有特别高的回报，包括一些前三季度表现较好的板块，也有不少负债被清偿后来还了。综合来看，今年上涨的行业可能只有一两个，涨幅也大幅降低，其中包括前阵子火爆、关注度很高的房地产。事实上，今年也是负回报。
很多人觉得今年还有希望获得正回报，但即使今年能实现正回报，也是微不足道的。所以如果你狠狠地看，没有人表现得特别好。当然，今年也有一些优秀的同行表现非常出色。
今年就是这样的状态，市场其实很纠结，因为我们的外部环境有各种各样的扰动，大家很难把握投资明确了主线，经过一年的折腾，发现很多人的身家停滞不前，更多的人身家下降。那么小部分人好像还没有跌太多，看似挺强，其实这都是过度解读，市场永远不会对长期价值有准确的反应。
如果过于看重市场表现，过度解读市场波动给我们带来的净值表现，就会背离价值投资本源。价值投资的起源是价值不是以市场价格来衡量的，净值不能反映投资组合的长期价值。市场总是关注短期的变化，而短期的变化总是我们不注意的。
其实市场上没有什么可以回顾、解读和关注的，大多数人也没有关注市场的能力.对于绝大多数市场参与者来说，最好的选择和决策恰恰是不关注市场，把市场当成外生变量，但遗憾的是，大多数人对市场的关注度过高。
在概率方面，虽然我们一直提倡持有者应该延长持有期，因为这会提高大家在概率方面的收益。不管买谁的基金，延长久期基本都是只有优点缺点少的选择。但对于任何一只基金来说，也意味着只要你拿到的时间足够长，过程中总会有煎熬的时候。
我常说，我们这几年的表现比较稳定，尤其是从最大回撤控制的角度来看，但是控制需要报价，因为我们从来没有主动控制回撤，也就是说过去的净值曲线都是市场给定的，是市场独特表现结合自身独特框架的交集和结果。
拥有30-40%的房地产链，我在购买时看到了Alpha的力量
提问：之前很多人给你贴上了深值的标签。房地产产业链主题基金。你觉得这个标签怎么样？
蒋丞：不知道是不是得到了很多，但是很多。我们不买，因为它是房地产产业链。这是被动反应的逻辑，我们的理解和市场的出价。
大家都认为我们是房地产链的主题基金，可能确实有30、40点的房地产产业链。但是如果把家电、建材、建筑、房地产都算进去，好像确实不少。但如果要找跟这个地产链无关的行业，其实并不多。
中国宏观经济与产业链高度相关，所以我们没有刻意加大一个方向的配置，也没有刻意回避或回避大家的议论改变方向。从延长周期来看，Alpha比Beta重要得多，或者说Beta根本不重要。
我们绝不能为了房地产的贝塔而买房链，也不会刻意按照自上而下的中观比较逻辑来给一个行业估值。它是自下而上的。在这次选股过程中，我们买了一些�� 具有 alpha（长期强度）的东西。
也许你的判断是错误的，但出发点一定不能因为你看好一个行业，或者对于一个价值投资者来说，他永远不会去买一个产业，别说是买一条产业链，就是一个基本的话语体系。价值投资和基本面投机没有任何关系，他们的修辞体系也不一样。
在日常的交流过程中，很多小伙伴都会问我们对一个行业的看法，但是我们从来没有对一个行业的投资机会有过意见。房地产链上有一定程度的配置，这是自下而上配置的结果，不是一个行业的主动选择，也就是说当你把我们定义为标签主题基金的时候，你可能要承担.确定性就是现阶段自下而上的选股结果是这样的，以后可能就不是这样了。
虽然我们的换手率比较低，但是从长远来看，不同阶段的组合还是会有一些变化的。是自上而下响应市场的结果，而不是自上而下主动配置的目的。
问：今年房地产相关个股的表现确实不错。今年至今，整体表现依然青葱。相对来说，很多行业要好很多。从很多人的尝试来看，房地产本不应该有今年这样的表现。因为各种不景气，清算破产的消息屡见不鲜，你比较关注什么？让你坚守阵地，还是大家关注你为什么买了房地产公司，还留着？
蒋丞：不知道今年楼市表现如何，就买吧。如果我知道今年房地产指数会下跌，我不会买房地产，谁会去买明明知道会下跌的股票呢？所以前提肯定是没有对房地产行业的表现进行判断，以至于不知道今天房地产是该涨还是该跌这么少。
年初的时候，我们没有看到今年的新股发售情况，也不知道会不会，什么时候会射出三支箭。长期的定性判断，从而支持我们做出一些自下而上的结论。
中长期判断，房地产行业由来已久，规模不小。从营收体量来看，应该是10万亿量级的产业；从利润的角度来看，它也是一个千亿到万亿利润的行业，也就是说这个行业肯定有非常赚钱的公司。虽然我们可能不知道是哪家公司，但是我们的目标当然是找到这样的公司，也就是在一个大的行业中找到Alpha。符合这个标准的行业有很多。
在组合形成的结果中，你很少看到我们挑选行业，因为很多行业会长期存在，它们有足够的利润空间决定长期价值的是它的alpha，而不是行业的景气度。大家还是要分清的。如果你的关注点还停留在景气度上，你永远不会理解我们为什么要买房地产股。我们从不评判繁荣程度。
我们认为我们已经看到了 Alpha 的力量，并找到了增加集中度的线索。越来越多的事实也支持形态优化的判断，因此对于一只股票分子端知识的信心不断增强。
股价前期经历了下跌，股价越来越低。随着分子和分母开始相交并逐渐扩大，我们自然买得越来越多。与大家预测的前提无关，比如政策会不会放松，经济会不会出现拐点。
现在市场主要关注点还是在景气拐点，比如一级拍地市场、新房销售、房地产开发商拿地热情高涨。拐点不能等太久。
这其实就是房地产涨了就跌的道理。三箭齐发，大家看到房子还卖不出去有什么关系？如果你一直无法接受目前行业的警惕性波动，这与买入地产股的原因无关。反复讨论这个问题其实是在浪费大家的时间，真的和这个没有关系。
问：涨了这么多，房价还便宜吗？
蒋丞：你总是做假设。今年有多少地产股正收益？他们涨了多少？事实上，今年上涨的地产股寥寥无几。一是今年上涨的地产股很少，二是今年涨幅很大的地产股就更少了。三季度到四季度，大家觉得表现相对好一些，但是它的涨幅还不足以明显压低一个资产的长期潜在收益率。
这个长期潜在收益率就是内部收益率的概念。内部收益率是根据购买成本和长期现金回报进行反向计算潜在收益率，这个收益率就算是纯价值股，你股价涨了20%，潜在收益率波动不是特别大，更何况很多股票根本没涨那么多，大家应该不要关心价格。波动性太敏感了。
如果价值股翻倍，其潜在回报率将大幅下降。如果上涨超过百分之十或百分之二十，长期潜在回报率的变化很小。虽然这期间大家都觉得别人的股票在跌，但是你没有。如果你的目标是寻找某个时期内表现相对较好的股票，那么过去1、2个月的相对收益可能非常重要。但如果你的目标是长期的潜在回报，你会发现这点小波动根本无关紧要。
我没有买新能源和半导体，因为它们比较贵
问：像新能源、半导体等行业都是新的很多年。为什么近些年你们的定期报告中没有提到它们？是价格太贵了，还是研究了不明白？
蒋丞：这两种情况肯定都有。生成分子和分母的交集，它是一个双向逼近。我们不会也不应该一枪毙命。如果你不研究和学习它，那就证明它太贵了。当然，我们不会盲目乐观，如果我们了解一个行业，就会认为价格不重要，应该是双向的。
所以一定有一些东西我们现在还没有买，一定有一些地方我们无法从研究中得出有说服力的结论，同时时间，即使这些东西价格不理想，你也可以买。有些股票已经足够便宜，你不需要对它们苛刻，它们都有很好的回报，因为价格足够低。
相比之下，其实还有更好的选择，这些新兴产业要么感觉成本高，要么还有一些不明白的地方。那么既然明明有性价比高的东西，就优先考虑这个。
新能源什么时候买？不买东西不需要理由
问：面对新能源这样一个相对较新的行业这两年，你怎么看？新能源行业的关注度越来越高。你觉得你对新能源行业的研究了解多少，研究到什么程度，才可以开始购买。
蒋丞：其实很简单。这就是我以前说的心理测试。也就是说，如果这张票不是上市公司，你愿意以这个价格买进，当它的股东永远卖不出去的时候，你会考虑什么？
很多人会关注这个月的销售额达到了多少。这个数字有什么意义？仅此一项并不能告诉您一家公司将来可以赚多少钱。需求再好，不代表行业赚钱。即使行业赚钱，也不代表公司就能赚钱。即使它赚钱了，也未必有多少利润，或者你不知道从长远来看它能让我们口袋里有多少。
有些企业的利润可能分期出来，但很快就再投资，资本再投资，扩大再生产，最后等到财务的那一天结构倒塌，之前可能赚到的钱也将全部损失。
我不是预测这个行业会发生这种情况，但是你要想想这样的可能性，你把各种好的可能性，坏的都想一想的可能性，并从非常长远的角度考虑。如果你还觉得这家公司好，不管它现在的市盈率是多少倍，不管它现在的市值是1万亿还是2万亿，我都敢做他的终身股东，你能得出这个结论吗，没有股票价格或市场价值这样的东西。
问：新能源汽车卷起来了，留给股东的是什么？
蒋丞：我不是预测不好，只能说还有很多东西不好判断。新能源汽车是一个很长的产业链，每个环节都会有所不同。一些产业链不断有新的好的证据，一些产业链开始出现一些不利的证据。这些可以先观察等待。 .
不买东西不需要理由，但买东西需要理由。默认选项是先观察，不急于做出判断。
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