文 | 刘玥婷
编辑 | 黄绎达
去年年底，我国快递业正式步入“千亿件时代”。
而这千亿件快递的背后，既是国民消费能力的不断增强，也是快递行业的巨大飞跃。同时，资本市场也迎来利好，从国内快递业龙头之一的顺丰控股来看，其股价在2019年下半年到去年年初迎来一波强势上涨，期间最大涨幅达3倍之多。
受益于快递包裹的快速增长，快递物流包装行业近几年也是迎来了“高光时刻”。实际上，快递物流包装行业的上市公司并不多，其中方大股份（证券代码：838163.BJ）作为一家北交所上市的公司，也是备受关注。
但是，由于国际关系原因叠加国内市场进场晚，在方大股份营收高速增长的背后却出现了净利润的大幅下滑，其股价也是应声下跌，自去年11月中旬以来“跌跌不休”。
方大股份股价走势图 资料来源：wind，36氪整理
那么身处容量巨大的市场，方大股份为何会出现增收不增利的尴尬局面？目前的方大股份还有投资的价值吗？
1.半壁江山来自背胶袋业务
快递物流包裹作为日常消费品，相信很多人并不陌生，一个小小的包裹包含了防水袋、快递单、纸箱、气泡袋、胶带等快递物流包装产品。
而方大股份作为国内快递物流包装厂商之一，其特别之处在于主营产品为国内较少使用的背胶袋。背胶袋是在PE或PP膜制成的袋子背面加上自粘胶或者硅油纸，贴在纸箱上用于存放海关通关单、提货单、发票等。
由于可重复开启、可放文件种类多以及保护信息隐私，使用背胶袋成为欧美快递物流行业多年以来的习惯。除背胶袋外，方大股份还生产快递袋、快递单等国内快递行业的常见产品。
背胶袋使用方式 资料来源：招股说明书，36氪整理
从近期披露的2021年度财报来看，方大股份2021年实现营业收入3.63亿元，同比增长21.91%；但归母净利润仅有3630.51万元，同比下降22.88%。
而在过去的业绩方面，方大股份成长性不高，2017-2021年间的营业收入复合增速约11%，同期归母净利润复合增速约7%。
可以看到去年方大股份陷入了增收不增利的尴尬局面，主要原因还是在于业务较为单一，海外市场频频受限而国内市场利润较低，而且近几年综合毛利率仅25%左右，似乎快递物流包装这生意并不赚钱。
方大股份2017-2021年营收和归母净利润情况，单位：万元 资料来源：wind，36氪整理
再将其收入按照产品拆分后，可以发现，背胶袋的营收占比在50%左右，其毛利率一般在30%-40%，可以说占据了方大股份的半壁江山，但是背胶袋的收入增速缓慢，2020年收入增速在11.7%，而去年半年报显示其收入增速仅有2.32%，已经出现下滑的趋势。
再看第二大业务快递单，这几年的营收占比一般在35%左右，而近几年收入增速不仅由负转正，甚至在去年上半年超过了100%，但是毛利率却不高，在9%-20%之间波动。
所以整体来评价两大核心业务，背胶袋毛利高但没什么爆发力，快递单增速虽高却拉低了综合毛利率。
作为亚太地区最主要的背胶袋厂家，方大股份凭借着稳定的产品质量，长期与日本凸版、UPS、FedEx、DHL等国际客户合作，其海外收入占比高达70%。
但是，海外快递市场整体增长放缓，公司去年海外收入增速仅有14.1%。而国内方面，随着与天天快递、顺丰、京东等知名快递物流公司逐渐建立合作，公司快递单业务快速增长，去年的收入增速已经超过了50%，国内市场已然是公司增长的核心动能。
2.下游需求驱动业绩增长相对确定
作为快递物流行业的配套，快递包装行业的景气度多由其下游需求决定。而无论是从全球还是我国的快递物流发展情况来看，都呈现出飞速发展的趋势，为快递物流包装行业带来庞大的市场需求。
根据Pitney Bowes发布的2020年包裹运输指数报告，全球13个主要国家快递物流包裹量达到1312亿件，同比增长27%，平均每人会产生34个包裹，预计到2026年包裹运输量可能翻一番。
受益于电子商务的快速发展，我国快递物流行业更是迅猛发展，并且在去年首次步入“收入超万亿、数量超千亿”时代。国家邮政局数据显示，2012年至2021年这十年间，我国规模以上快递业务收入从1055亿元增长至10332亿元，年复合增长率为26%；规模以上快递业务量从56亿件增长至1083亿件，复合增速达34%。
2012-2021年我国规模以上快递业务量 资料来源：wind，36氪整理
凭借着我国快递物流业增速快、规模大的特点，快递物流包装材料自然也分得一杯羹。尤其是在2020年新冠疫情的刺激下，极大地促进了直播带货等新消费模式，国内外快递市场均在疫情后期强势反弹。
3.竞争格局混沌，前景不明
由于快递物流包装行业多数企业的规模较小，参与者众多，尚未形成具有绝对规模优势的企业。目前行业竞争程度较为激烈，行业集中度相对较低，据前瞻产业研究院数据，2020年我国塑料包装行业CR5仅为4.99%。从快递物流包装行业的上市公司来看，A股的天元股份在规模等各方面属于龙头，而方大股份排名居于第二位。
再从政策方面来看，随着快递包裹量的快速增长，其包装材料产生的“垃圾围城”难题便随之而来。一般来说，纸类包装可以实现回收利用，而塑料类包装基本属于一次性消耗品。近几年，为减少快递包装垃圾对环境的污染，国家陆续出台了《国家邮政局等十部门关于协同推进快递业绿色包装工作的指导意见》、《快递包装绿色产品认证规则》等政策。
那么，快递包装绿色产品认证标准也更为严格，未来随着环保规范要求的提高与快递行业的发展，快递物流企业对包装的品质、服务、规模等都会提出更高的要求，这对于中小企业来说有一定的难度。届时，市场竞争会更加激烈，集中度将不断提升。
一般来说，小企业加速出清、行业集中度提高有利于龙头。但是，方大股份的龙头地位并不稳固，目前还无法判断是否能长期坐稳龙头地位，而且是否会被其他企业超越也未知。所以，集中度提升之于方大股份并不见得是持续利好。
4.为何会出现增收不增利的尴尬？
如前文所述，下游需求大、政策影响以及行业集中度低的三大利好，直接驱动了方大股份的业绩增长，但其净利润却在去年再次出现负增长，导致方大股份陷入了增收不增利的尴尬局面。究其原因，主要源于方大股份过度依赖海外市场而国内市场毛利低两方面。
先从行业整体来看，快递物流包装企业本身规模普遍偏小，比不上上游基础材料类企业，相应的议价能力较弱，对于原材料的抗风险能力也较弱。再加上近几年受供给侧改革和环保政策趋严等因素影响，上游造纸厂和石化企业生产成本波动，并且传导至下游行业，在一定程度上影响了行业的利润水平。对比A股同行天元股份，去年同样遭到原材料涨价导致的利润大滑坡的情况。
再看方大股份本身，主营背胶袋、海外收入占大头是其区别于国内同行之处。但是，其海外市场营收增速缓慢，而且对海外市场存在着一定的依赖便是一大威胁，极易受到国际形势、境外需求及汇率波动等的影响。
早在2019年方大股份的业绩便出现过负增长，当时主要是受国际关系影响，关税政策变化后部分海外客户要求降价，同年UPS在北美地区停止与方大股份合作，BOX Partners、LLC.等公司也减少了采购。
而去年，原材料价格上涨叠加国际海运费高位运行，再次导致方大股份出现利润负增长的情况。
当然，方大股份也是意识到了这一点，近几年逐渐将快递运单等产品推入国内市场，增加内销收入，目前已经与天天快递、顺丰、京东等重量级客户建立合作。
然而，由于进入国内市场较晚，市场上快递单生产厂商数量众多，虽然市场容量仍然非常大，但竞争也异常激烈。为了尽快抢占国内市场份额，方大股份以较低的价格渗透，这也是快递运单毛利较低的原因之一。
由于原材料价格上涨、海外市场受限且增速缓慢而国内市场毛利又较低，方大股份便出现了 “增收不增利”的尴尬局面。
5.未来方大股份还有想象空间吗？
目前，快递业已步入“千亿件”时代，随着快递业的飞速发展，对快递物流包装行业有着庞大的市场需求。而行业集中度进一步提升与环保政策趋严的影响暂不好说，方大股份与同行的一众中小企业都将经历考验。
2019年受到国际关系影响，2021年又受到原材料价格飙升和国际高位海运费的影响，导致方大股份在海外市场的发展受限。同时进入国内市场较晚，只能以低价策略抢占市场份额。
在海外市场没有爆发力叠加国内市场毛利低的情况下，方大股份增收不增利成为不争的事实。方大股份要想收获利润的增长，势必要聚焦于国内业务，提高快递单产能，培育新的利润增长点。但是，随着快递单业务规模化，又将出现拉低公司整体的毛利率的问题。
所以，除了加强老客户的合作，方大股份也得加快与“四通一达”等快递龙头建立合作，通过挖掘新客户提高议价能力，或许能打破僵局。去年9月份方大股份再次拿下顺丰、京东大单，同时首次中标德邦物流。
目前，由于海外市场的不确定性和国内市场的盈利性相对不足，导致了方大股份出现增收不增利，这一情况或将延续。近期方大股份的PE-TTM仅录得18倍左右，连A股同行天元股份120倍估值的零头都不到。相较而言，除了规模上不及天元股份，方大股份较为单一的主营业务，也是引发了投资者担忧的核心原因。
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