自 3 月以来，银行破产风险对储户来说变得很明显，因为他们的存款利率与货币市场利率之间的利率差距如此之大。
由此，源源不断的存款流入货币市场，其中一部分将通过逆回购工具（RRP）返回美联储，脱离了整个银行金融体系，起到了收紧实效的作用。巴克莱银行称之为下一次银行存款枯竭危机的开始。这是一头灰犀牛缓缓靠近。市场迫切关注的三个问题是：
1.货币市场将损失多少资金？
2.货币市场能否在不将钱存回美联储的情况下找到足够的非 RRP 投资品？
3.假设只有 25% 的钱最终进入 RRP，这对银行准备金和美联储资产负债表缩减意味着什么？
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“储户觉醒”对银行业和货币政策的强烈抵制
银行流动性危机过后，储户终于发现货币市场资金不仅安全，而且回报率远超银行支付的利率。
详见第一期银行存款损失危机系列报道。 过去在银行账户上赚取 0.5% 的人现在可以在货币市场基金上赚取超过 4% 的收益。
于是上演了一场巨额的押金动作。巴克莱回购专家约瑟夫·阿巴特称银行挤兑的第二阶段缓慢但大规模地开始了。他的观点后来得到纽约联储的响应。
纽约联储4日报告称，MMF（货币市场基金）行业确实在2004-08年， 2015-18 和 2022 扩张紧随 2009 年之后的货币政策紧缩周期。
而货币政策的紧缩实际上可能导致 MMF 行业进一步扩张未来。
问题是，它不是单行道。正如美联储的货币政策影响银行和储户资金的分配一样，“储蓄者觉醒”的行为也会反过来改变银行乃至货币政策的作用。
◎ 首先，存款余额的背离会增加银行融资成本，压缩银行利润空间。
银行需要调整资产端，即可能通过信贷配给、提高贷款利率等方式收紧贷款标准，进一步传导至商业企业和实体经济。降低GDP水平。据巴克莱估计，这相当于联邦基金利率收紧20-50个基点，保守估计一年内GDP减少约0.25-0.5%。
◎ 其次，它将推动资金流入美联储的资产负债表，流出银行体系。存款外逃导致货币基金余额急剧增加，货币基金急需找到存放这些现金的地方。如果市场供给不足，货币基金余额将流入RRP。
因此银行准备金将下降。同时叠加QT加速银行准备金下降，很快银行准备金尤其是小银行将低于预期的准备金水平。然后，银行需要在隔夜融资市场上更加积极地竞争，以满足日内和监管流动性要求，从而推高联邦基金和回购利率。
所以，和第一条路径一样，融资成本增加，贷款下降，金融环境收紧，传导到实体经济。
详情见银行存款损失危机系列第二篇报告。 Abate 警告说，小型银行（即资产不在前 25 名的银行）的现金余额占银行资产的百分比已经接近 2019 年的最低要求水平。储备的持续枯竭将是灾难性的。
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有多少资金进入货币市场，最终流向何处？
根据以往的紧缩周期，对于储蓄搬迁的规模（通常在加息后一年左右，具体时间和速度取决于美联储加息的力度），巴克莱银行分析了三种情况下政府货币基金余额（如下图，投资于政府债务，占货币基础的83%）的未来增长。
在平均情景下，同时考虑到联邦基金利率的上升，到明年 3 月，余额政府货币基金将增加�约 7500 亿美元（深蓝线）。缓慢增长情景基于 2015 年情景（绿线），激进增长情景基于 1999 年情景（浅蓝线）的预测。
考虑到美国证监会对高等级货币基金（投资公司的高等级短期债务，Prime）的改革计划收紧，政府货币基金余额可能减少 5000 亿美元，达到 1.5 万亿美元（截至 3 月底为 4.33 万亿美元）。
不过，自3月8日以来，政府基金余额增加逾3600亿美元，但RRP余额仅增加800亿美元。
也就是说，这些货币基金中近80%的钱最终都没有回到美联储的RRP。因为它还取决于RRP另类投资产品：票据、私人部门回购等，以及基金经理扩大投资组合久期的意愿（短期基金投资于中长期产品）。
巴克莱表示，上个月大部分货币资金并未流回美联储，而是流入了私人部门回购、FHLB贴现票据等。3月特别是，担保回购交易量增加了 800 亿美元，即 23%。
这比隔夜非 RRP 三方回购交易量增长快得多。需要有担保的回购协议，以通过多边净额清算减少资产负债表占用率（即纯粹的装饰性财务报表）。但由于双边回购利率进一步高于政策利率，可见3月货币资金保兑回购需求或将大幅增加。
事实上，在过去一周，双边回购交易与美联储利率之间的利差达到了一年多来的最宽水平。较高的回购利率表明市场融资需求旺盛。如果传递给隔夜回购利率，使其始终高于 RRP 利率，那么这将反过来耗尽 RRP 余额。但由于对银行偿付能力减弱的担忧，FHLB 票据的供应将减少。
货币基金可能需要在今年夏天之前尽快找到替代资产。同时，财政部的债务上限问题也将抑制今夏的票据供应。 7月之后，财政部增发短期债券，以增加8-12月RRP替代供应6000亿美元。
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货币市场25%的钱都存放在美联储，什么意思？
如果按照目前的配置比例，25%的货币市场资金最终会离开银行体系，回到美联储的RRP，这将使银行为黄金和美联储 QT 意味着什么做好准备？巴克莱银行估计，如果 QT 没有变化，到 8 月，银行准备金可能会降至 2.6 万亿美元以下，这将是自 2020 年夏季以来的最低水平。
对于小型企业银行，它们的准备金将低于最低充足水平，结果将有更多的小银行倒闭。而且，鉴于上述备选方案的分析，建议零售价25%的分配比例会显得较为保守。
巴克莱表示，到今年夏天RRP替代品的短缺将推动货币资金流入RRP的比例到8月达到60%。而大量非政府资金的赎回将集中在2024年初，大部分转入政府货币基金的资金将初步流入RRP。
更大比例的 RRP 转移意味着更快地消耗储备水平。一旦准备金缓冲变得足够薄，就会扩大回购市场的波动性。一旦隔夜利率走高，这就是美联储上次暂停 QT 的故事。美联储可能需要重新考虑 QT。
RRP 的自我修正机制：当然，如上所述，隔夜利率的持续上涨——尤其是如果其交易价格高于 RRP 利率——可能会迅速激活储备失衡的自我修正机制。也就是说，由于追求更高的利率，货币基金现金很快就会从美联储的RRP中转出，用于填补准备金。
这似乎正是美联储希望看到的，但问题是小银行能否撑到那个时候，能否分担风雨和RRP 的露水，并且不会成为下一次银行业危机的焦点。
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