“市场在这几年的状况表现的非常好的，所以这几年我们给这些企业定价非常充分，这个市场上最大的压力可能来自于估值。”
“随着市场比较大的调整，很多的企业它开始变得很值得下手，它比之前我们看到的状况要好很多。”
“很多企业，如果用市值的角度去衡量，不那么短期地看季度间盈利波动，已经进入了一个可以投资的区间。”
“我认为现在我的基金持有的股票，它的风险并不大，它应该能给大家一个拉长周期来看比较稳定回报率的机会。”
“有时大家会说，成长股领域估值肯定是次要的，我不这么看待：估值永远都是重要的，只不过估值的角度多种多样。”
“亏完钱以后，就要看你的动作是什么？确实如果你发现公司基本面如你所料，它越来越便宜时，如果你手头有子弹，应该是越来越开心。……对于看错的这个事情，我的看法是要及时止损，没有什么值得留恋。”
“真正的大牛很大程度上有可能伴随着大的泡沫，反而最终不一定能够赚到很多钱，反而是那种比较平稳的不温不火的市场，最后可能大家看下来稍微拉长一点时间会把钱赚到。”
3月30日，兴证全球基金副总经理兼基金管理部投资总监谢治宇在直播路演中分析了近期市场形势，做出了上述判断与分享。
以下是投资作业本整理的精华内容，分享给大家：
大调整后很多企业很值得下手
问 ：回撤受到哪些因素的影响？
谢治宇 ：今年大家会遇到一个非常明确的问题，在现在这个市场上，从自上而下的角度和从自下而上的角度，这个市场割裂的非常的厉害，为什么这么说？
如果从自上而下的角度，今年我们会遇到很多的困难，比如通货膨胀、原材料的上涨、现在国内的疫情、国际的环境。
今年年初的时候，我们的政府工作报告会上为今年的经济增速定出了5.5的目标，而怎么样实现这个目标，有很多的需要去观察的点，这些都是非常明确的自上而下的视角。
说了一个非常简单的事情，现在的整个经济状况是有压力的，自上而下看市场也是有压力的。
从我自己的角度来看，这些看法都是对的。我们现在面临了切实的压力，而且这些切实的压力可能会影响整个经济等等，它非常明确的会反映到企业盈利上。
这也就是为什么大家对于市场上很多看法比较犹豫的原因，也是为什么今年整个市场表现相对一般的原因，但是为什么今年自下而上会出现比较大的分歧，回头去看、自下而上的去看，似乎这个市场比之前要好。
过去的两年时间，如果我出来跟大家交流，我说的很核心的点大概都是我们现在企业的状况变得不一样，很多行业、很多领域，整个企业的状况是非常好的，这些企业在逐步取得全球的竞争力，他们的稳固程度和他们未来可以想象的空间变得比以前大很多，这跟我们整个经济发展到现在阶段是非常相关的。
但是市场，因为在这几年的状况表现的非常好的，所以这几年我们给这些企业定价非常充分，这个市场上最大的压力可能来自于估值。
但为什么我现在又感觉这个事情会变得好很多，随着市场比较大的调整，很多的企业它的是开始变得很值得下手，它比之前我们看到的状况要好很多。
为什么现在会说估值看上去反而会更好，更容易下手？这个事情要看你用多长的维度和什么样的角度去评估这个公司。
从短期来看，现在我估计很多的企业，特别是中游和下游的企业，它的盈利状况一定会受到经济状况的制约，但是我们不能完全由特别短期的业绩去推演一个企业长期的竞争力。
举一个例子，不管是旅游或者航空，可能在这几年的市场上，它受到的影响是巨大的，它都处在一个亏损状态，但这个市场上不会用非常显著低于一倍PB的价格去交易它，因为大家还是相信疫情终过去，大家是相信这些企业终归会回到合理的盈利能力，所以它的定价方式不一样。
正如这些比较显性的例子，展示的道理是一样的，看你用多长周期去看。很多企业，如果用市值的角度去衡量，不那么短期的看季度间盈利波动，已经进入了一个可以投资的区间。
现在大家会担心，也是正常。市场永远会处在一个相对比较复杂的状态，他很难给出一个非常简单的估值方式。所有的估值体系或者估值的状态，一定是多种因素复合起来的。
在复合的权重里面，因为它很显性，大家知道，反正航空公司就这么几家，你将来总要坐飞机，所以他就会比较显性地用一个偏长期的视角去看待它们。
但有一些企业并不是这么显性的，中游的企业，你现在觉得它的盈利状况受影响，这个影响究竟会演变成什么样的状况？消费的企业会不会导致你企业竞争力受损？这些事情并不是那么显性的，所以它估值的影响因素会多。
这种时候，就更需要我们想清楚，我们在投资和持有的过程中究竟是要赚什么样的钱，我们的周期究竟是有多长。
通过这些问题，如果我们能更明确的知道，我们是用一个更长期的视角来看待这些企业，我们是用一个更稳定的视角去看待投资，可能对这些问题容忍空间会变大，可能你会发现一些可投资的机会。
现在市场并不存在特别大的风险
问 ：除了对于经济状况和基本面之外，大家还是非常关注资本市场的，因为外部环境因素可能都是导致资本市场波动的原因。
资本市场是一个很复杂的集合体，如果立足当下，资本市场是不是尚有较大的风险？
谢治宇 ：现在这个地方并不会存在特别大的风险。今年前期市场巨大跌幅是比较多的因素叠加起来，香港市场很多公司有很大的跌幅，看上去非常的吓人，但它也是有很多因素累积起来的。
海外状况对监管政策不明朗担忧，这些可能都是很重要的原因。
但是在一周前，我们政府也非常明确地发出了声音，对于中概股、互联网的企业，对于这些企业政策的制定上，要用更合理的做法去做。
所以当时大家在讨论，所谓的市场底在哪？这个问题应该会很大程度上去缓解大家对于政策的担忧，市场也迅速做出了反应，所以在那个地方，应该是一个非常悲观的情绪，多重累积的结果。
在接下来更大、更长的情况上，市场注意力应该会回到我所说的问题，在排除出了特别多政策风险以外，他可能会把注意力更多的集中到关于盈利、关于整个经济的状况。
在之前大家情绪比较恐慌的时候，可能讨论比较多政策风险、主权的风险，我们应该认识到这些问题是客观存在的，因为我们有暴露在海外的头寸，这些公司的头寸上有很大程度被外资所持有，当所谓的外资或者国际的视野上去讨论主权风险的时候，对他们来讲是有意义的。
但是这些问题对我们来讲约等于零，因为我们绝大多数的资产都是人民币的资产，而且我们对于国内政策的认识，我们对于国内整个监管认识一定远远比外国人对于这些问题认识强。这种风险在更多的情况下，反而会是一个更好的、确定的机遇。
当我们的政府阐明对于这些问题的观点时，这个风险会迅速消化掉。
我的基金持有的股票风险并不大
问 ：从现在视角看，2021~2022年的调整，包括现在市场基金比较冷的状态，您经历过这样的场景吗？此时，您能谈谈如何看待投资中的波动吗？
谢治宇 ：今年市场跌的比较多的时候，不只是我们更愿意跟大家出来做交流，同业也开始比较多出来跟大家交流这些，我感觉都是市场成熟的表现。
过去的一两年，我们这个行业取得了非常大的进步，对于持有人来讲，可能大家取得了非常好收益。但是过去一两年，收益水平非常高。如果把周期拉长了，它是一个显著高于正常水平的状态。
我们怎么看待一个市场长期收益率？市场长期收益率究竟是多少？
它的核心一定取决于经济体核心的这些企业，它最终ROE水平，换句话说，这个企业每年能够多给大家赚多少钱，这些钱最终会体现在企业的增长，体现在市场增长上面，所以我们应该稳定的去相信，我们能够拿到的回报，大概约等于整体的ROE水平加上企业分红水平。
我们现在还处在相对机构占比更小，基金经理都能取得相对超额收益的状态，跟特别成熟的市场还不大一样，我们可以假定买一只平均的基金会在刚才我说的这两个水平，上面再加上一部分基金经理溢价，溢价和折价就体现了基金经理水平。
所以最终你取得的收益率大概就相当于这三部分。如果我们把这三部分加在一起，我估计我们取得10~15的年化复合，是一个从长期角度来讲，可以相对有把握的复合收益，而过去两年复合收益率远远大于这个数。
一方面，我们会感慨过去两年给大家可能提供了非常好的盈利的体验，也让大家尝到甜头，愿意进到这个市场。
但另一方面，很多人可能也会在一个相对市场比较高的位置，相对比较火热，其实市场机会偏少，或者他把潜在的收益率消耗掉的位置。如果我们这么去看这个事情，对持有人来讲反而是一个不好的事情。
现在，对于持有人来讲，最重要的事情有几个。
第一，通过市场的上涨和下跌，整个市场是波动的，持有人应该对在这个市场里应该要获得多少收益率和获得多少收益率是正常的有更好的认识。这是从长期的角度，能帮你最终获得收益更重要的点，这是第一部分。
第二部分，如果我们确实是在一个相对市场很高的位置，相对很火热的时候进到市场，怎么办？我认为现在我的基金持有的股票，它的风险并不大，它应该能给大家一个拉长周期来看比较稳定回报率的机会。
在这种时候，如果我自己来判断这件事，我应该是继续持有。当然这个事情一定要取决于大家对于自己的资金、自己风险偏好的判断，这个非常重要。
虽然我作为一个基金经理，我绝大多数的资产都投资在自己的基金上面，而且投资是持续稳定的，但是这只表明我的态度，因为我对自己的认识更深，我对我风险承受能力的判断更准确。
如果你是我的持有人，你要知道我在赚什么样的钱，然后你需要明白自己的风险的承受能力是什么，你用多少钱投资在这个基金产品上面，如果这些事情你都非常明确，觉得没有问题，我的建议就是再持有一段时间。
估值永远都是重要的
问：在既要捕捉机遇，又要严控风险的情况下是如何平衡的？
谢治宇：这个事情既好回答又不好回答，什么叫做好回答？好回答就非常简单,叫估值，即一个合理的估值可以帮你很好地去做平衡，但是为什么又说这个事情不好回答呢？
因为判断估值非常复杂，特别是新兴行业，新兴的领域，对于其中最终能够走出来的技术和公司，对他的判断都非常复杂，而且有风险，且带着运气成分，所以你要用一个合理的估值去帮助你保护你的头寸，又能够最大限度帮助你发现这些机会，并持有它，拿到这些机会，这个事情就非常复杂。
所以我一直强调，估值在我的框架中是非常重要的一块，很难做到抛开估值，特别是在成长股领域。
有时大家会说，成长股领域估值肯定是次要的，我不这么看待；估值永远都是重要的，只不过估值的角度多种多样，特别是在一些成长股领域，估值的方式方法多种多样，并不是简单僵化地认为， PG等于1就是好，PG不等于1就是不好。
看错的事要及时止损
问：大家一直说基金赚钱，基民不赚钱，账户亏损了，基民心理确实痛苦，但市场波动是常态，在反复波动中难免会拿不住基金，您怎么看待基金收益率和居民持有收益的问题？
谢治宇：分两部分说，第一，需要有正确的认识，对自己、对基金合理收益率、对基金经理的认识，在很大程度上帮助拿住你的基金。
就像我一样，又回到给大家举例买股票的事情上，对于我来说，对一个公司基本面的认识是最重要的事情。只有你对这个东西有非常强的信心的时，你才会在股价波动时做出正确的动作。
永远是你走在股价前，你领着股价走，不能让股价领着你走，对吗？当然“领着”是一个广义的概念，并不是真实的“领着”，是指不能够太多地为股价波动困扰，当然亏钱时总是会很困扰，当然也困扰我。
但是亏完钱以后，就要看你的动作是什么？确实如果你发现公司基本面如你所料，它越来越便宜时，如果你手头有子弹，你应该是越来越开心，这是实话。
虽然这件事情非常难做到，有时我做不到也正常，这确实是实话，当你对这些事情有充分的了解和认识时，它永远是给你机会的，但建立在前面“你没有看错东西”的基础上，对于看错的这个事情，我的看法是要及时止损，没有什么值得留恋。
大牛未必赚钱，
平稳市场拉长时间可能赚到钱
问：A股有两个非常明显的牛市是在2007年和2015年，这中间有一个比较长的磨底阶段很难熬，您从2007年就进入这个行业，您有什么感触？什么是您投资心态中的锚呢？
谢治宇：这里面还有一个问题，对于投资，我们需要的是一个常态化市场，真正的大牛很大程度上有可能伴随着大的泡沫，反而最终不一定能够赚到很多钱，反而是那种比较平稳的不温不火的市场，最后可能大家看下来稍微拉长一点时间会把钱赚到，这是这个问题的前半部分。
不怕股票跌得多，
怕的是股票永恒地跌得多
问题的后半部分，我们历史上有遇到过比较困难的时候，18年很典型，受到了外部很大冲击，所以那年市场跌幅也非常大，你说得非常有道理，最终你需要找到一个你自己认可的锚。
什么是你自己最终认可的锚呢？那就很简单，就是你持有的资产究竟是什么？
不怕股票跌得多，怕的是股票永恒地跌得多。其实很简单，因为股价的波动因素非常多，但长期来看它最终会服从于企业的基本面，所以跌的多，短期不一定那么可怕，你的估值合理，企业基本面非常强劲，最终股价一定会回去的。
怕的是基本面没有你想象那么好，估值比你想象的贵很多，这两个正常情况下都是相辅相成的，这样的情况下最终可能就回不去了，所以你最终在熊市里或者说在一个很差的市场里面，你的锚是什么？
大概率就是你对这个企业的判断，这个企业究竟是怎么样的一个企业？因为确实我们要知道估值的波动是很大的，最终它会服从于企业真实的状况。
当你越来越清晰认识到，这个企业现在的状况和它将来发展的状况，并且对此有一个合理的估值时，这个东西就是你的锚。
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